España enfrentará la desaceleración económica con una deuda más cara

Desaceleración. El odioso término empieza a hacerse un lugar destacado en cualquier informe sobre la economía española. Después de tres años de crecimientos superiores al 3%, que han puesto al país a la vanguardia de la recuperación en Europa, los síntomas de pérdida de tracción empiezan a agolparse.

Esta misma semana, el panel de previsiones de la Fundación de las Cajas de Ahorros (Funcas) rebajaba una décima su previsión de crecimiento para España en 2018, hasta el 2,7%. A priori, estas cifras no son alarmantes, como señalaba recientemente la propia ministra de Economía, Nadia Calviño.

"Creemos que la economía española todavía está en buena forma. Por ejemplo, el fuerte mercado laboral continuará respaldando el consumo", observa Steven Trypsteen, economista de ING, quien augura, no obstante, que la desaceleración irá a más en los próximos trimestres y pronostica que el crecimiento del PIB habrá menguado al 1,5% en 2020.

En este contexto, son muchas las miradas que se dirigen hacia el Banco Central Europeo (BCE). El papel de la institución que preside Mario Draghi ha sido fundamental en la mejora que ha registrado en los últimos años Europa y, más en concreto, España. El país que hace apenas seis años agonizaba bajo la desconfianza inversora hacia su deuda -con la prima de riesgo rebasando los 630 puntos básicos- ha visto reducirse de forma vertiginosa los costes de su deuda a niveles mínimos históricos, merced, en gran medida, a las políticas del banco central. Con el auxilio del BCE, el erario público ha disfrutado de un ahorro de alrededor de 60.000 millones desde 2012.

Firmas como ING pronostican que la economía española se ralentizará hasta el 1,5% en 2020

Así, resulta fácil comprender que el inminente cambio de rumbo de la institución preside Mario Draghi genere cierta inquietud. El BCE ha reiterado en los últimos meses su intención de poner punto final a su programa de compra de deuda (QE) en diciembre de 2018, tras inyectar más de 2,5 billones de euros en la economía europea en los últimos tres años. Esta medida, sobre todo si va acompañada de una subida de los tipos de interés -que se prevé que llegue en el último tercio del próximo año- aboca a los países de la Eurozona a una más que probable subida de las rentabilidades de la deuda en los próximos trimestres. Y esto, para un país como España, con cerca de un billón de euros en deuda -casi el 100% del PIB- no es un asunto baladí.

"El aumento en los tipos de interés desplazará la atención de los mercados a los países altamente endeudados, la mayoría de ellos en la periferia, que necesitarán demostrar una vez más que su trayectoria fiscal es sostenible cuando la varita mágica de Mario Draghi ya no esté disponible y empiecen a pagar intereses más altos por su deuda", escribía en un artículo reciente Ángel Talavera, economista de Oxford Economics. Y Roberto Scholtes, director de inversiones de UBS en España, reconoce que sin el respaldo del banco central es posible que los episodios de volatilidad en torno a las primas de riesgo se hagan más frecuentes, en caso de incertidumbres.

El Tesoro Público se enfrentará en 2019 al vencimiento de algo más de 140.000 millones de euros en títulos de deuda, de los que casi 90.000 corresponden a bonos a largo plazo. Todo parece indicar que estos títulos se colocarán a un coste superior a lo que viene siendo habitual en los últimos años. De hecho, esa tendencia ya se viene produciendo en los últimos tiempos: 2017 fue el primer ejercicio desde 2011 en que se elevó el coste de la deuda emitida en el año respecto al anterior y la tendencia se mantiene en 2018, con un tipo de interés medio de las nuevas emisiones del 0,69%, frente al 0,62% al cierre del año anterior.

Para las empresas, que también se han beneficiado de la caída de los costes de la deuda -y que deben refinanciar unos 160.000 millones hasta 2022-, el cambio de escenario también encierra amenazas, tal y como refleja un reciente análisis publicado por el Banco de España. "Si bien es cierto que los procesos de desendeudamiento que han acometido muchas empresas en la última década les han permitido ser menos vulnerables a una elevación de sus costes financieros, el hecho de que los niveles de rentabilidad se mantengan aún por debajo de los existentes antes del inicio de la crisis hace que ciertas compañías tengan un margen más reducido para absorber este tipo de perturbaciones", comentan los analistas de la institución.

Y con todo, los expertos defienden que no existen motivos para disparar las alarmas. El argumento principal para mantener la calma es la confianza en que el cambio de rumbo del BCE se hará de forma muy progresiva, sin movimientos bruscos que puedan alterar al mercado. Así, en UBS, por ejemplo, dudan de que los tipos de interés en la Eurozona vayan a superar el 1,5% en los próximos tres años y descartan que el supervisor monetario vaya a iniciar en los próximos años la reducción de la deuda que mantiene en su balance

Porque la institución que preside Draghi ya ha dejado claro que aunque deje de comprar bonos de forma neta seguirá reinvirtiendo el importe de los bonos que alcancen su vencimiento "durante un período prolongado tras el final de las compras netas de activos y, en todo caso, durante el tiempo que sea necesario para mantener unas condiciones de liquidez favorables y un amplio grado de acomodación monetaria". Esto significa que el BCE seguirá manteniendo en su poder los algo más de 250.000 millones de euros en deuda española -un 25% de la deuda pública total.

Los expertos creen que el BCE mantendrá en balance los 250.000 millones de deuda española durante años

Este escenario permitiría, según la mayoría de las previsiones, mantener controlado el repunte de los tipos de la deuda, evitando comprometer la sostenibilidad de las cuentas públicas. De hecho, desde Oxford Economics prevén que el peso de la deuda española sobre el PIB se siga reduciendo en los próximos años hasta alcanzar el 80% en 2027. Y es que, al contrario de lo que podría esperarse, los expertos creen que una subida de los costes de la deuda no sería perceptible, y aún entonces de forma muy leve, hasta, al menos, 2020.

"El perfil de vencimientos de la deuda española permitirá seguir renovando los títulos que llegan a vencimiento con rebaja de los costes", sostiene Scholtes, quien observa una situación similar para las familias y las empresas.

El Tesoro Público ha aprovechado el periodo de bonanza registrado estos años para estirar a niveles récord la vida media de la deuda española, que se sitúa actualmente en 7,5 años, frente a los 6,2 de 2013. Esto garantiza a las arcas públicas seguir beneficiándose de unos costes mínimos por su financiación por un tiempo prolongado y le da un mayor margen para gestionar la refinanciación de los títulos que llegan a vencimiento. "Esto significa que España tendrá menos necesidades de refinanciación a corto plazo, suavizando, por lo tanto, el impacto de las tasas más altas de interés", explica Talavera.

A todo esto, España suma otro factor para la confianza en su deuda. Las subidas de rating registradas en los primeros meses de 2018 han devuelto a la deuda española una calificación de alto grado, haciéndola más atractiva para los fondos internacionales que invierten en este tipo de activos.

Los riesgos económicos

Así las cosas, más que ver una hipotética subida de los tipos de la deuda como un riesgo para la economía española apuntan a un inesperado declive económico del país como el factor que podría perturbar la buena marcha de la deuda.

"Un menor crecimiento económico afectaría el perfil de la deuda a través de múltiples canales. Causaría una subida del déficit fiscal, aumentando automáticamente el nivel de deuda. Además, el impacto se vería agravado por un efecto denominador, ya que un PIB más bajo elevaría automáticamente las ratios de deuda. Finalmente, un aumento del endeudamiento de esta magnitud probablemente llevaría a los inversores a exigir un mayor interés al bono español, poniendo aún más presión sobre la balanza fiscal", observa Talavera.

En cualquier caso, y a pesar de la pérdida de pujanza que reflejan los últimos datos, nada hace indicar que la economía española se dirija a corto plazo a un estancamiento preocupante. "La ralentización que estamos viendo era esperada y, de hecho, la sorpresa ha sido cómo se mantuvo en los dos últimos años un crecimiento superior al 3%, favorecido en gran medida por el boom del turismo. Ahora, muchos de los factores que han favorecido ese crecimiento están perdiendo fuerza y lo normal es que España se dirija en los próximos años hacia crecimientos más próximos al 2%, pero esto no tiene que suponer una preocupación", sostiene Scholtes.