Los mercados se niegan a dejar el tabaco

Pocas industrias han deparado tantas alegrías a los inversores como el del tabaco. En los últimos 25 años, el índice MSCI World Tobacco ha registrado una rentabilidad anualizada superior al 13%, frente a los rendimientos del 7,19% por año que ha dado la bolsa en general en el mismo periodo. Las ganancias de Altria Group en la última década rondan el 200%,  mientras que en el caso de Philip Morris superan el 90%.

Con tales rendimientos a sus espaldas parece lógico que el mercado se aferre a un sector que ha mostrado tal capacidad de resistencia que, en los últimos 14 años, sólo ha arrojado pérdidas en dos ejercicios. Sin embargo, las compañías tabacaleras han enfrentado un escenario tan complejo que las dudas han empezado a hacer mella entre los inversores. No es casualidad que precisamente fuera en 2018 cuando la industria selló el peor de sus años en, al menos, los últimos tres lustros, con unas pérdidas medias que llegaron a superar el 35%.

Los grandes fabricantes de tabaco llevan años sufriendo, al menos en los mercados occidentales, la combinación de una creciente presión regulatoria -que ha limitado, entre otras cuestiones, sus opciones publicitarias-, un incremento casi generalizado de los impuestos, el auge de la conciencia social sobre los daños para la salud de fumar y una serie de litigios legales que han sembrado de incertidumbres el futuro de una industria que, aún con todo, es capaz de distribuir a nivel mundial más de 5 billones de cigarrillos por año.

El sector del tabaco acumula un rendimiento muy superior al mercado en general en los últimos 25 años

Para hacer frente a este escenario el sector ha apostado por una estrategia de crecimiento en los mercados emergentes, donde su potencial de desarrollo es mucho más elevado, una subida sostenida de los precios y una política de dividendos muy generosa -que llega casi a triplicar la media de la bolsa- para mantener su atractivo de cara a los inversores. Y estos planes se han mostrado efectivos mientras el sector ha sido capaz de defender su dinámica de crecimiento. Pero las cuentas de 2018 de las grandes firmas del sector evidenciaron un estancamiento que motivó a muchos inversores a dar la espalda al tabaco.

Este escenario ha coincidido además con el impulso que están recibiendo las inversiones denominadas socialmente responsables, que han llevado a diversas gestoras de fondos, como Axa o Aviva, o a los fondos de pensiones públicos de Holanda o Suecia a renunciar a invertir en empresas del sector tabaco, por sus efectos sobre la salud.

Pero sería un error dar por muerto al sector del tabaco en bolsa. Mientras que las grandes compañías del sector muestran un comportamiento dispar en lo que va de 2019 -que va desde el 21,5% que recupera Philip Morris al 18% que se deja Imperial Brands-, todas ellas se mantienen a ojos de los inversores como opciones atractivas de inversión, con recomendaciones de compra que llegan a rondar el 70% en el caso de British American Tobacco (BAT) y potenciales de revalorización de hasta el 45%, en el caso de Imperial Brands.

La confianza que evidencian estas cifras se basa más en el futuro que en el presente. Y es que para 2019, los analistas de la agencia Moody's pronostican un entorno de estabilidad para el sector, con un alza de los precios de entre el 5 y el 6% que apenas servirá para compensar la caída de los volúmenes de venta a nivel global, que se acelerará hasta el 3 y el 3,5%.

Sin embargo, la visión resulta mucho más optimista a largo plazo. Según los datos recopilados por Factset, los analistas que cubren a las cinco mayores compañías del sector esperan una aceleración de los ingresos hasta 2023, que supondrá un crecimiento acumulado de hasta el 32% para Philip Morris; del 19% para BAT o del entorno 15% para Altria y Japan Tobacco.

Los expertos auguran un crecimiento de ingresos de los gigantes del sector superior al 15% en los próximos cinco años

Este crecimiento debe estar conducido, en buena medida, por el impulso de las distintas variedades de alternativas a los cigarros convencionales (cigarrillos eléctricos, vapeo, tabaco sin combustión) que el sector viene desarrollando desde hace varios años. Pese a que estos productos apenas representan un 3% de los ingresos totales de la industria, su creciente aceptación parece destinada a convertirlos en una parte fundamental del negocio a medio plazo. No en vano, Philip Morris (fabricante, entre otras marcas, de Marlboro y Chesterfield) prevé que el negocio de cigarros alternativos, impulsado por su marca de cigarrillos electrónicos sin humo Iqos representará hasta un 42% de sus ingresos en 2025.

Precisamente, el dominio que ha alcanzado Philip Morris en el segmento de los cigarrillos alternativos la ha convertido en una de las apuestas favoritas de los analistas del sector, hasta el punto de que solo uno de los 22 analistas que cubren el valor aconseja la venta de sus acciones y que firmas como Wells Fargo o Goldman Sachs le otorgan potenciales de revalorización superiores al 22%. La reciente luz verde por parte de los reguladores para la venta de Iqos en Estados Unidos ha sido un impulso nada desdeñable para las perspectivas del negocio.

Lo cierto es que, como explican en la agencia Fitch, la aceptación de estos productos alternativos al tabaco tradicional no ha estado exenta de trabas con algunos reguladores oponiendo cierta resistencia, ante la falta de evidencias que corroboren de manera indiscutible que su efecto sobre la salud es menos nocivo que el de los cigarrillos de combustión, pese a algunos estudios que apuntan en esa dirección.

La apuesta por este tipo de productos ha requerido por parte de las empresas del sector cuantiosas inversiones que, en el corto plazo, "diluyen los márgenes y limitan los flujos de efectivo libres en el segmento hasta que los cigarrillos alternativos alcancen su plena madurez", indican en Fitch. En los últimos años, las grandes empresas del sector han destinado hasta el 70% de sus presupuestos a la inversión en el desarrollo y comercialización de los productos alternativos y firmas como Imperial Brands se han visto forzadas a poner a la venta su negocio de tabaco premium, con marcas como Cohiba o Montecristo, para financiar estas inversiones.

Pero, a largo plazo, "esto podría llevar a un nuevo conjunto de productos para las personas que desean dejar de fumar o a una alternativa menos peligrosa para fumar. Obtendremos más información con el tiempo, pero esta podría ser una forma de avanzar para las compañías de tabaco y los fumadores", explica el gestor de inversiones Jordan Waldrep, en un artículo publicado en Forbes.

El desarrollo de la marihuana legal presenta otra oportunidad de crecimiento para la industria del tabaco

La esperanza es que estos productos lleguen a tener tanta aceptación que compensen la dinámica a la baja del tabaco tradicional y atraigan a un público juvenil que en los últimos años se ha mostrado remiso a adoptar la práctica de fumar de forma cotidiana. "Mientras que el vapeo parece haber reducido el número de fumadores activos en muchos países, ha aumentado el número de consumidores jóvenes", corroboraba un estudio dirigido por el profesor Rob Bauer, de la Universidad de Maastricht, en el que trataba de establecer una forma de establecer el valor apropiado en bolsa de las compañías del sector.

Según este estudio, elaborado en el verano de 2018, las compañías del sector ya recogían entonces en sus valoraciones gran parte de las amenazas a las que se enfrentan, aunque, advertía, "los inversores en estas empresas están expuestos a un importante riesgo potencial a la baja. Según nuestro análisis, parece que es poco probable que las empresas tabacaleras continúen su rendimiento histórico superior ampliamente registrado".

Pero estos riesgos podrían diluirse si el sector es capaz de encontrar la alternativa que logre ocupar el declinante espacio de los cigarrillos convencionales. Unas alternativas que podrían encontrar también recorrido en el campo de la marihuana legal. Sin ir más lejos, Altria Group ya cuenta con una participación del 45% en el capital del productor de cannabis Cronos. Los expertos coinciden en señalar que la experiencia del sector del tabaco a la hora de producir y comercializar productos hasta cierto punto similares hacen de él uno de los más capacitados para sacar provecho de un negocio que se espera que experimente un crecimiento exponencial en el medio plazo.

Los caminos, pues, del sector para asegurar su crecimiento futuro parecen aún a día de hoy inciertos. Pero las opciones no faltan y el mercado no parece dispuesto a perdérselas.  Como indicaba Waldrep: "Hay varias oportunidades que se están desarrollando hoy y que podrían reformar profundamente la industria del tabaco en los próximos diez años. Tendremos que esperar y ver cómo se desarrolla este mercado, pero mientras tanto, estoy feliz de cobrar un dividendo sólido y esperar a que el mercado se recomponga".