El regreso de Metrovacesa al parqué ha resultado mucho menos plácido de lo que podía preverse. En los veinte meses que han transcurrido desde que protagonizara su retorno a la bolsa, tras cinco años ausentes, la promotora ha sufrido con crudeza las inclemencias del mercado, dejándose por el camino cerca de la mitad de su valor.

Pese a la aparente solidez del negocio inmobiliario en España, el grupo que dirige Jorge Pérez de Leza se ha visto golpeado por la desconfianza de los inversores, agudizada por sus fiascos a la hora de cumplir con sus objetivos de entregas, el incremento de los costes de construcción -ante la escasez de mano de obra cualificada- y los recelos que genera la indiscutible ralentización de la economía española, que resta visibilidad a sus perspectivas de negocio.

Esta situación ha tenido como principal damnificado a Banco Santander. La entidad que preside Ana Botín controla cerca del 50% de las acciones de Metrovacesa, una participación que ha ido perdiendo valor a marchas aceleradas. Si en el momento de su salida a bolsa, esos títulos alcanzaban una valoración superior a los 1.235 millones de euros, hoy se sitúan por debajo de los 660 millones, una depreciación de más de 575 millones, apenas mitigada con un dividendo de 24,7 millones abonado el pasado mayo.

Las fuertes minusvalías que acumula dificultan que Santander se desprenda de Metrovacesa a corto plazo

Es en este contexto, donde se enmarca la información publicada este martes por Cinco Días en la que se apuntaba a que Santander habría recibido distintas propuestas para protagonizar alguna operación corporativa con Metrovacesa.

Lo cierto es que la promotora forma parte de las inversiones no estratégicas del banco, un legado de la crisis cuya pervivencia no termina de agradar a los supervisores, partidarios de que el sector limite al máximo su exposición al ladrillo. Desde este punto de vista, Santander podría ver con buenos ojos la posibilidad de una operación que genere valor y le permita reducir su participación en la promotora.

Así, por ejemplo, los expertos de Alantra consideran que en el sector debe darse a medio plazo una consolidación entre los distintos actores, "ya que las empresas más grandes se beneficiarían de una mayor diversificación geográfica y un mayor poder de fijación de precios con las empresas de construcción (cerca 50% de los costes) y agentes comerciales (4-6% de los costes)".

Sin embargo, la posibilidad de una operación parece bloqueada por las fuertes minusvalías que arrastra Santander y que dificultan que pueda aceptar una operación a los precios actuales. "No creemos que Santander, para quién MVC no es estratégico, este dispuesta a vender a estos precios (generaría minusvalías)".

Actualmente Metrovacesa cotiza más de un 50% por debajo del valor neto de sus activos (NAV), lo que en apariencia le da margen para una importante revalorización si logra sacudirse la desconfianza de los inversores. Pero las crecientes dudas sobre el ciclo económico juegan en su contra, ya que, como observan en Bankinter, "sería la promotora más afectada por una temprana vuelta de ciclo residencial, dado que tiene una cartera de suelo a desarrollar en 10 años con un 25% de suelo no finalista".

Mejores perspectivas para la socimi

Si la participación en Metrovacesa se ha convertido en este periodo en un agujero para Banco Santander, la historia es muy diferente en el caso de su otra gran apuesta inmobiliaria, Merlin Properties.

El mayor banco español controla un 22,26% del capital de la socimi dirigida por Ismael Clemente, una inversión que le ha dado notables réditos desde que se incorporó a su capital en 2016, precisamente tras la adquisición por parte de Merlin de una serie de activos pertenecientes a Metrovacesa.

Teniendo en cuenta sólo desde que Metrovacesa se estrenó en bolsa, las acciones de Merlín acumulan una ganancia del 25%, que ha supuesto un incremento del valor de la participación de Santander próximo a los 280 millones de euros.

Firmas como Alantra o Sabadell otorgan a Merlin poteciales de revalorización de al menos el 10%

Y la revalorización es aún superior si se valora desde su incorporación al capital de la socimi: si en octubre de 2016, los títulos en manos del banco valían algo más de 966 millones, hoy alcanzan un valor de mercado de 1.372 millones -a lo que habría que sumar los dividendos obtenidos en este periodo-, unas cifras que compensan en gran media el traspiés en Metrovacesa.

La suerte dispar corrida por Santander en sus dos grandes participaciones inmobiliarias es fiel reflejo de la situación que ha vivido el sector en bolsa en estos años. Los inversores se han abrazado con notable confianza al segmento de las socimis, sociedades enfocadas al alquiler de viviendas, oficinas y otro tipo de inmuebles, que han disfrutado de entorno de mercado muy favorable, mientras que las promotoras han sufrido recortes generalizados.

En el caso de Merlin, además, los expertos se muestran especialmente confiados en sus perspectivas futuras, menos sensibles a la coyuntura económica, y firmas como Alantra o Sabadell le otorgan potenciales de revalorización de, al menos, el 10%.

Tras su reciente presentación de perspectivas, los analistas de Alantra señalaban que "nos gustan los fundamentos de Merlin: su base de activos bien diversificada, buen balance y perspectivas de crecimiento sólidas hacia delante gracias a la atractiva cartera de proyectos de inversión".