El jarro de agua fría que el Tribunal Constitucional alemán lanzó el martes sobre el Banco Central Europeo (BCE) no podría haber llegado en un momento más crítico para la Unión Europea. A pesar de que su veredicto valida la legalidad de las compras de activos del instituto emisor, pone en cuestión la proporcionalidad del programa y levanta la sospecha de si el supervisor podrá cumplir con su promesa de hacer todo lo necesario para mitigar el impacto económico de la crisis sanitaria del Covid-19.

Los juristas alemanes encendieron las alarmas el lunes con un fallo que considera parcialmente contrario a la Constitución de Alemania al programa del compra de bonos puesto en marcha por el BCE en 2015, la piedra angular del plan de salvación del euro impuesto por Mario Draghi. El tribunal cuestiona la proporcionalidad de la medida, pues cree que el BCE rebasó sus competencias con la flexibilización de los límites al programa de compra de deuda pública (PSPP, por sus siglas en inglés) e incumplió la prohibición de monetización financiera de los gobiernos que establece la legislación europea.

Aunque el tribunal no tiene poder sobre el organismo que preside Christine Lagarde, el supervisor tiene ahora tres meses para explicarse y demostrar que estas medidas, con las que acumula compras de deuda soberana por valor de 2,6 billones de euros, son adecuadas y proporcionales. Solo así podrá el Bundesbank seguir participando en el programa de compra de bonos porque, de lo contrario, tendría derecho a "desobedecer el mandato del BCE", como explica Olivia Álvarez, analista de Monex Europe.

La noticia, sin embargo, ha pasado de largo en los mercados. La prima de riesgo subía el martes casi un 5%, pero lo hacía en un contexto de volatilidad en el que en varias jornadas ha llegado a dispararse más de un 10%. La española, por su parte, avanzaba menos de un 3%. Tampoco el euro sufrió las consecuencias, con una depreciación poco significativa en la jornada del martes.

Golpe a una Unión Europea frágil

Sin embargo, representa un verdadero golpe a la estrategia del BCE y llega en un momento más que crítico, en el que la crisis sanitaria del coronavirus y sus consecuencias económicas están poniendo a prueba las costuras de la Unión Europea. Mientras los 27 celebran sucesivos Consejos Europeos y Eurogrupos, el BCE se perfila como el único organismo que ha tomado medidas concretas para sostener a los países, llegando a prometer incluso más apoyo a aquellos que estén más afectados por la pandemia.

"Una vez más, Alemania levanta la voz para apretar las reglas del juego, lo que puede convertirse en un riesgo incluso mayor que la pandemia para la economía regional", valora la analista de Monex Europe.

Este cuestionamiento de las herramientas del BCE, además, pone más presión sobre los Estados europeos para afrontar la crisis del coronavirus a través de instrumentos fiscales y amplía la importancia del Eurogrupo que se celebra esta semana.

Límites tras prometer que no los habría

Aunque la decisión no afecta al programa actual puesto en marcha en relación con la pandemia, lo cierto el cuestionamiento de una compra sin límite lo pone en jaque. "El tribunal alemán ha debilitado la credibilidad del BCE como única alternativa. El fallo levanta muchas cuestiones legales, que probablemente tendrán a los juristas ocupados durante un tiempo", explican desde Bank of America.

Estos expertos consideran que el programa de compra de activos lanzado para mitigar los efectos de crisis sanitaria en la economías europeas podrá continuar "por ahora", si bien "su duración y su flexibilidad están potencialmente dañadas". Para los analistas de Bank of America, "el riesgo de que el Bundesbank no pueda participar en el futuro no es solamente teórico".

Desequilibrio en los mercados de deuda

Y todo después de que el BCE se comprometiera a hacer lo que sea necesario para mitigar el impacto de esta crisis con el objetivo de calmar los desajustes en los mercados de deuda después del patinazo de Lagarde aquel 12 de marzo, cuando constató que el BCE no trabaja para "estrechar diferenciales", como la prima de riesgo italiana. Una prima de riesgo que el martes, a pesar del contexto de volatilidad, enviaba señales de alarma tras el fallo.

Precisamente, un desequilibrio en los mercados de deuda podría ser la primera consecuencia de un freno a las compras de deuda alemana por parte del Bundesbank. "Aunque estas discrepancias podrían solventarse a través de compras directas del BCE o de otros bancos nacionales, estas acciones podrían desencadenar mayores represalias legales", apunta Álvarez, analista de Monex Europe. Con todo, la estabilidad de los bonos dependería más de la credibilidad del BCE y la confianza que genere sobre el mercado, de acuerdo con esta experta.

Las armas legales del BCE

En opinión de la analista, si el BCE logra armar una respuesta "contundente", y siendo optimistas, este fallo podría pasar a la Historia como un hecho aislado, si bien "el precedente que este fallo deja en el sentimiento de los inversores podrá pesar a largo plazo en la credibilidad de las instituciones europeas y, especialmente, en el símbolo monetario".

Para evitar este escenario, al tiempo que explora sus armas legales, el BCE debe responder al requerimiento alemán para defender su programa de activos, que se convirtió en una tabla de salvación del euro a manos de Draghi. Desde Monex Europe consideran que hay razones para "asumir que el BCE tiene suficiente justificación para defender su caso ante el ultimátum del tribunal" basándose en el dictamen previo de la Justicia europea, que defendió la pertinencia, la necesidad y la proporcionalidad de este programa.

Y, más allá, desde esta firma creen que "el reforzamiento de las competencias del BCE podría dotar a la institución de un sólido armamento legal para actuar con flexibilidad en las presentes circunstancias de crisis". Al fin y al cabo, como consideran desde Berenberg, "podría haber sido peor".